Fed lại cắt giảm, chuẩn bị cho sự kết thúc của QT — Chính xác như tôi đã dự đoán

Pattern Nexus

Không ngạc nhiên. Không hề một chút nào. Fed đã cắt giảm lãi suất thêm 25 điểm cơ bản và, quan trọng hơn, về cơ bản đã đặt một dấu thời gian cho việc kết thúc Thắt chặt định lượng (QT). Nếu bạn đã theo dõi các chủ đề thanh khoản của tôi, bạn biết tôi đã nhấn mạnh cùng một điểm trong nhiều tháng: với việc phát hành trái phiếu kho bạc gia tăng, dự trữ ngân hàng giảm dần, và các thị trường tiền tệ đang gặp căng thẳng, QT đã ở trong tình trạng mượn thời gian. Lịch trình chính sách cuối cùng đã bắt kịp với hệ thống.

Điều gì đã thay đổi hôm nay (và tại sao điều đó quan trọng)

Tiêu đề #1: FOMC đã cắt giảm lãi suất chính sách một lần nữa xuống mức mục tiêu 3.75%–4.00% — lần cắt giảm thứ hai trong năm nay — với lý do xu hướng lao động yếu hơn và lạm phát cao nhưng đang hạ nhiệt (Investing.com; AP).

Tiêu đề #2 (thực sự): Fed đang tiến tới dừng việc thu hẹp bảng cân đối kế toán — hiệu quả là kết thúc QT — ngay khi tháng 12. Việc thu hồi trái phiếu kho bạc sẽ ngừng lại và việc thu hồi MBS sẽ được quản lý với việc tái đầu tư vào T-bills để giữ cho hệ thống ổn định (Reuters). Điều này theo sau nhiều tuần thông báo từ Powell rằng Ủy ban đã gần đạt đến ngưỡng “dự trữ dồi dào” và đang theo dõi chặt chẽ áp lực trên thị trường tiền tệ (bài phát biểu của Fed; Reuters).

Dịch nghĩa: Fed đã thấy những gì tôi thấy — sự vững chắc của repo đang gia tăng, chênh lệch giữa trái phiếu kho bạc/OIS đang tăng, việc sử dụng SRF đang tăng lên, và nguy cơ ngày càng tăng của một cuộc khủng hoảng tài sản/​dự trữ kiểu 2019. Bạn không để điều đó spiraling vào cuối năm. Bạn phải kéo phanh lại.

Chứng cứ: Tôi đã chỉ ra con đường này trong nhiều tháng

Vào mùa xuân, tôi đã viết rằng QT sẽ chậm lại, rồi dừng lại, vì sự kết hợp giữa nguồn cung trái phiếu kho bạc lớn + dự trữ giảm + tổn thất thời gian dai dẳng trong các ngân hàng khiến hệ thống trở nên mong manh. Powell sau đó đã xác nhận rằng Ủy ban đã thảo luận về việc làm chậm việc thu hồi và đang theo dõi sự khan hiếm dự trữ (biên bản họp báo). Trong vài tuần qua, các bàn giao dịch chính thống đã bắt đầu định vị cho cùng một kết quả (Reuters; FT).

Tại sao việc kết thúc QT là điều không thể tránh khỏi

• Dự trữ so với toán học tài sản thế chấp. QT rút dự trữ từ các ngân hàng khi nguồn cung trái phiếu kho bạc bùng nổ. Bộ Tài chính phải bổ sung tiền mặt (TGA) bằng cách bán thêm trái phiếu (Giải thích của Reuters). Sự rút lui hai chiều này làm thắt chặt các thị trường tiền tệ và buộc Fed phải lựa chọn: căng thẳng tài chính hay một sự chuyển hướng. Họ đã chọn sự chuyển hướng.
• Các vết sẹo năm 2019. Lần cuối cùng Fed đẩy quá xa, repo đã bùng nổ. Nhóm của Powell đã lặp đi lặp lại “dự trữ dồi dào” như một câu thần chú từ đó. Khi các chỉ số (chênh lệch trái phiếu, việc sử dụng SRF) phát tín hiệu vàng, trò chơi kết thúc đã tự viết ra (Powell).
• Thực tế dịch vụ nợ. Lãi suất cao + thâm hụt cao = chi phí lãi suất tăng nhanh. Tốc độ chậm lại của việc rút bảng cân đối kế toán và lãi suất chính sách thấp hơn sẽ giảm áp lực lên cấu trúc tài chính của Bộ Tài chính và lỗ thời gian của hệ thống ngân hàng. Đây cũng là một phần của hệ thống tài chính-ngân sách như là vĩ mô.

QE/QT/Lãi suất — cách mà chu kỳ thực sự hoạt động

Tôi đã nói điều này hàng trăm lần: điều quan trọng là thanh khoản — không phải là ngôn từ trong cuộc họp báo. QE bơm dự trữ, nén lãi suất kỳ hạn, và nâng cao hệ số tài sản. QT rút dự trữ, tăng lãi suất tài trợ, và phơi bày các bảng cân đối yếu. Việc cắt giảm lãi suất điều chỉnh giá tiền; chính sách bảng cân đối kế toán di chuyển sự sẵn có của tiền trong toàn hệ thống.

Combo hôm nay — cắt giảm + kết thúc QT — là bước đi cổ điển: (1) làm dịu tín hiệu giá, (2) dừng việc rút. Nếu dữ liệu và hệ thống vẫn mong manh, bước (3) là ổn định bảng cân đối kế toán (bằng phẳng) mà sau đó trở thành QE lén lút nếu điều kiện yêu cầu. Gọi nó bằng bất cứ tên gì bạn muốn; thị trường đọc sự thay đổi ròng trong dự trữ.

Điều này có nghĩa là gì đối với chuỗi thương mại

Vàng & tài sản thực

Vàng thích lãi suất thực giảm và thanh khoản dồi dào. Kết thúc QT loại bỏ một cơn gió ngược liên tục; một con đường chính sách mềm hơn giảm tỷ lệ rào cản và chi phí cơ hội của việc nắm giữ vàng. Mua vào từ ngân hàng trung ương đã ổn định; điều này chỉ thêm một cơn gió vĩ mô. Trường hợp cơ bản của tôi: các đợt giảm vẫn có thể mua vào trong khi chính sách bảng cân đối đi ngang đến mở rộng. Mong đợi “tiêu đề hợp nhất” trong khi xu hướng tăng cấu trúc tiếp tục diễn ra.

Crypto & beta đầu cơ

Crypto là beta thanh khoản tinh khiết nhất trong hệ thống. Kết thúc QT lịch sử tương quan với việc cải thiện độ rộng và sự thèm muốn rủi ro xa hơn trên đường cong. Theo dõi điều kiện cấp vốn, cơ sở và tổng cung stablecoin; chúng sẽ cho bạn biết khi nào động cơ được khởi động lại.

Cổ phiếu

Hệ số sống dựa vào thanh khoản và vị trí. Với Fed báo hiệu một mức sàn dự trữ, nguồn cung hệ thống từ QT giảm xuống bằng không. Điều đó không có nghĩa là một đường thẳng lên — lợi nhuận và biên vẫn quan trọng — nhưng điều đó có nghĩa là đuôi trái từ một sự cố ống dẫn giảm bớt. Độ rộng có thể cuối cùng cải thiện vượt qua những nghi ngờ về các công ty lớn khi phần thưởng kỳ hạn giảm.

Tín dụng

Lợi suất cao nhận được oxy khi điều kiện tài chính nới lỏng. Theo dõi phát hành chính và sự phân tán — bảng cân đối yếu vẫn sẽ phải trả một khoản phạt — nhưng phần thưởng căng thẳng hệ thống nên giảm nếu repo giữ bình tĩnh và chênh lệch T-bill trở lại bình thường.

Cơ chế: những gì Fed thực sự nói họ sẽ làm

Theo các nguồn tin, Fed sẽ ngừng giảm bớt trái phiếu Kho bạc vào tháng 12 (cuộn lại tất cả các trái phiếu/ghi chú đến hạn) và chuyển hướng thanh toán MBS vào các hóa đơn để duy trì kiểm soát dự trữ mà không làm tái khởi động con cá voi kỳ hạn mà họ đã cố gắng thu nhỏ (Reuters). Lãi suất chính sách hiện ở mức 3.75%–4.00% sau khi cắt giảm 25 bps hôm nay (Investing.com; AP). Đây chính xác là con đường “chậm rồi dừng” mà Powell đã bắt đầu truyền đạt vào giữa tháng 10 (bài phát biểu của Fed), sau nhiều tháng thảo luận về việc làm chậm giảm bớt (biên bản cuộc họp báo).

Những gì tôi đang theo dõi tiếp theo (tín hiệu, không phải câu chuyện)

• T-bill/OIS và GC repo prints vào cuối tháng/năm. Nếu chênh lệch giảm và việc sử dụng SRF giảm, thông điệp kết thúc QT đã hoàn thành nhiệm vụ của nó.
• Mức dự trữ ngân hàng so với chế độ “đầy đủ”. Nếu dự trữ ổn định trên mức sàn, rủi ro có thể thở.
• Hoàn trả trái phiếu Kho bạc: tỷ lệ đáo hạn và tỷ lệ hóa đơn. Một tỷ lệ hóa đơn cao hơn cộng với bảng cân đối của Fed phẳng là một sự giải phóng thanh khoản de-facto so với chế độ QT.
• Phần thưởng kỳ hạn và hình dạng đường cong. Việc loại bỏ QT + phát hành nặng hóa đơn nên kéo phần thưởng kỳ hạn xuống, hỗ trợ cho các khoản vay thế chấp và truyền tải tín dụng.
• Thanh khoản đô la toàn cầu: cơ sở chéo tiền tệ, cấu trúc kỳ hạn Eurodollar/​SOFR tương lai, và phát hành ròng stablecoin như một đại diện thời gian thực.

Cách điều này liên kết trở lại với giả thuyết rộng hơn của tôi

Tôi đã nhất quán: “Bong bóng mọi thứ” không phải là một điều — đó là một chế độ thanh khoản. Trong một thế giới với nợ công khổng lồ và nhu cầu chi tiêu vốn do AI thúc đẩy, các nhà hoạch định chính sách sẽ dao động giữa “chúng tôi đang thắt chặt” và “chúng tôi đang ổn định” — nhưng trạng thái cuối cùng vẫn tiếp tục hội tụ vào nhiều thanh khoản theo thời gian. Đó là lý do tại sao tôi đầu tư vào tài sản thực, các doanh nghiệp có dòng tiền khan hiếm và khả năng tùy chọn trên đường cong đổi mới. Bạn không chống lại toán học của dự trữ, bạn lướt trên nó.

Ghi chú định vị (không phải lời khuyên tài chính; sách lược của tôi)

• Ưu tiên các tài sản được hưởng lợi từ lãi suất thực thấp hơn và bảng cân đối của Fed phẳng/mở rộng — vàng, các công ty khai thác chất lượng cao, một số trò chơi hàng hóa, và tăng trưởng thế tục với biên bền vững.
• Trong cổ phiếu, tìm kiếm sự bắt kịp độ rộng nơi sự giải tỏa thanh khoản có thể thu hẹp khoảng cách định giá mà không cần điều chỉnh lợi nhuận anh hùng.
• Trong tín dụng, tập trung vào chất lượng và độ cong. Bạn muốn có lợi suất mà không có mìn đất nếu giai đoạn tăng trưởng yếu kéo dài.
• Đối với crypto, theo dõi sự tăng trưởng tổng hợp của stablecoin và thị trường cấp vốn; những điều đó sẽ dẫn trước giá cả.

Dòng cuối

Câu chuyện rất đơn giản: Fed đã cố gắng bình thường hóa bảng cân đối vào giữa cơn bão phát hành và một đệm dự trữ mỏng hơn — và hệ thống đã phản kháng. Việc cắt giảm hôm nay cộng với việc kết thúc QT sắp xảy ra không phải là một cú sốc. Đây là con đường duy nhất tránh làm gãy một điều gì đó quan trọng. Nếu bạn đã đọc tôi, bạn biết đây là kế hoạch. Bây giờ là về việc thực hiện: theo dõi các ống dẫn, không phải các máy bơm.

Nguồn & Đọc thêm

• “Fed cắt giảm lãi suất lần thứ hai trong năm nay, chuẩn bị kết thúc QT,” Investing.com.
• “Cục Dự trữ Liên bang cắt giảm lãi suất chủ chốt khi chính phủ đóng cửa làm mờ triển vọng kinh tế,” Associated Press.
• “Fed sẽ kết thúc việc giảm bảng cân đối vào ngày 1 tháng 12,” Reuters.